昨日,央行公布1月份金融數據,新增人民幣貸款3.98萬億,同比增加3944億,創單月歷史新高。社會融資規模6.17萬億,去年同期只有5.19萬億,遠超市場預期。最核心的反映企業融資情況的企業中長期貸款達2.1萬億,同比多增600億,是6個月來首次同比正增長,顯示1月份實體融資有所好轉。


社融高增,除了信貸強勁外,還源自于直接融資的明顯改善:一是政府債融資前置,財政有望積極發力;二是降準降息等寬松政策落地后,利率下行利好債券發行,寬貨幣通過債券市場需求推動了寬信用。


市場對1月信貸數據的關注度極高,春節前市場一度對上半月信貸非常悲觀,而節后根據部分賣方的調研結果,1月下半月銀行信貸有所好轉,實際數據也證實了銀行在寬信用上集中發力。


社融大增,寬信用落地,穩增長初見成效,但A股并不買賬。今天收盤, A股3964只股票下跌,597只股票上漲,和過去幾周的行情相比并無起色。


市場為何不買賬?原因可能來自于信貸結構中的問題。盡管總量大增,居民中長期貸款不及去年同期,反映了地產銷售依然低迷,票據和企業短期貸款成為信貸主要支撐力量。此外,由于房地產銷售差,地產企業存款低,M1大幅下降。與此同時M2大幅回升, M2-M1剪刀差走闊,反映了各部門更偏向定期存款鎖定收益。兩方面的數據交叉驗證了市場風險偏好的下降。


一句話總結:社融超預期,穩增長初見成效,但結構有瑕疵。


然而,并不能由此判斷,社融高增是無效的。


“預期轉弱”的邊際改善才是此次數據最大的意義。雖然結構上有瑕疵,但瑕不掩瑜,總量的重要性大于結構。從歷史上看,寬信用初期短貸占比高是正常的現象,總量提升的背景下信貸結構也會逐步改善。市場對寬信用的悲觀預期有望扭轉,自央行提及“信貸塌方”后最悲觀的時點或已過去。


債市的下跌已經反映了這種預期的扭轉。從短期到超長期,從國債到地方債,債券收益率幾乎全線上漲。


與債市的流暢反應不同,股市的博弈復雜得多。假設市場短期是投票機,玩家至少有三層投票的邏輯:


第一層:投票給基本面最好的標的——僅與自己的投資判斷相關;

第二層:投票給其他人認為最好的標的——預測其他投資者的投資傾向;

第三層:投票給最有可能被其他人買入的標的——預測其他投資者的投資行為。


玩家越多,短期博弈就越激烈,結果就是“預期了你的預期”,不按常理出牌。


別人貪婪我恐懼,別人恐懼我貪婪,道理都明白,但場主體行為往往是順周期的, “買漲不買跌”。信心的提振是當下最重要的變量。


此次數據公布后,市場對穩增長進入觀察期,預期接近見底,市場會維持謹慎樂觀的節奏,逐步去交易和驗證寬信用的延續性,在分歧中確立市場底部。已經傳導到債市的信心,也會逐步反映到股市當中。


信心可能會遲到,但永遠不會缺席。

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