中美利差近期重新壓縮至歷史低點位置,導致市場對于后續的境外資本流動關注度提升。


目前中美10年國債利差收窄至30bp左右,中美3年和5年國債利差分別倒掛12bp和 1bp。中美利差的壓縮更多來自于對后續貨幣政策的預期而非現實。


目前美國債券市場對于美聯儲后續的加息已經具備了較為充分的預期,對未來2年的通脹預期也相對較高,而國內貨幣政策的預期更多以穩定為主,造成了中美利差近期的快速收縮。


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從811匯改后的情況來看,上一輪中美利差的快速壓縮位于2017-2018年,當時美聯儲仍然位于加息周期,國內則開始通過降準進入貨幣寬松周期,中美利差從2017年底的155bp快速壓縮至2018年底的30bp左右。該階段人民幣匯率也出現了較為顯著的貶值,美元兌人民幣從低點6.4左右上行至6.9左右。


目前我國相對于當時階段而言,也面臨相似的宏觀環境,中美長債利差收縮至30bp左右,中短利差已經實質性倒掛。但相對于2017-2018年而言,美債收益率持續上行的空間已經出現了較大幅度的壓縮,預計中美利差進一步縮窄的空間有限,且對國內貨幣政策的影響預計相對于2017-2018年也相對更弱。


一方面,匯率環境相對于上一輪2018年底的利差低點而言較為有利,人民幣匯率經過2年的持續升值仍然處于高位,為后續的貨幣政策爭取了一定空間。另一方面,當前階段短端的利差,尤其是1年以內國債的利差仍然處于高位。美債收益率已經較為充分地體現了美聯儲后續緊縮節奏的加快,且美國經濟已經開始出現復蘇放緩的跡象,例如消費者信心指數和PMI商業信心指數的下降。


中美利差收縮的同時,不同階段的股票市場表現存在一定差異。2018年和2022年初同時出現了中美利差的大幅收窄和股票市場的大幅下跌,但2020年3-4季度開始中美利差再度收窄,股票市場仍然處于震蕩上行的狀態,其中最為顯著的影響因素在于基本面的不同趨勢。


2018年我國面臨民營企業的信用風險爆發的問題,GDP增速從年初的6.9%下降至6.5%,出口增速也出現了大幅下降,2021年底到2022年初市場對基本面的預期也相對偏弱,均對股票市場的投資情緒造成較為顯著的影響。


但2020年3-4季度我國仍然處于疫情之后的經濟反彈階段,經濟增速上行趨勢顯著,尤其是出口增速持續走強,中美利差的壓縮在更多程度上來自于美國經濟增速的反彈。在此基礎上,股票市場更多受到國內基本面尤其是出口景氣度的影響,而中美利差同時受到兩國基本面的影響,兩者之間同步性較高但因果關系并不強烈。


中美利差的變化會在一定程度上影響外資金融機構的資產配置行為。


整體來看,近年來境外投資者對股票持續處于凈買入的狀態,持倉規模維持同比正增長狀態,且中美利差和外資股票持倉增速的同步性相對較強。美聯儲貨幣政策的收緊帶來美債利率的上行和中美利差的壓縮,導致全球資本市場流動性向美國回流,對于國內股票市場的配置也有所降低,導致股票市場承壓。


2022年以來從北上資金的情況來看,無論是外資持股數量還是持倉市值,都開始出現較大幅度的回落,同時股票市場的下跌也較為明顯,但從后續來看,境外投資者的行為預計將難以成為股票市場的核心影響因素。


一方面對于機構投資者而言,其對境內股票市場的投資不僅僅受到全球金融環境的影響,同時也受到對中國經濟的基本面和政策預期的影響,其持倉規模的同比增速和國內出口存在較強的相關性,國內出口目前仍然維持一定的韌性,也會在一定程度上有利于外資持倉的相對穩定。


另一方面,從美債長端利率的角度來看,對于后續美聯儲收緊的預期較為顯著,中美長端利差大幅壓縮和境外投資者大量賣出的概率在逐步下降。


總體來看,2022年海外的金融環境收緊對于國內的資產定價確實會產生一定的影響,境外投資者的買入意愿下降甚至賣出會造成一定的沖擊,但國內貨幣政策預計仍將存在一定以我為主的空間,內部環境仍然是宏觀政策發力的重點。


在市場對美聯儲貨幣政策預期相對充分的情況下,沖擊最為猛烈的階段已經基本度過,后續壓力會有所降低。本周北向資金凈流出128億,較前兩周有所收窄。隨著權益市場反彈企穩,外資流出壓力有所緩解。


從中長期來看,海外金融條件的沖擊確實存在,但境內基本面和政策仍然是定價的核心因素。在穩增長政策逐步發力,且境內流動性環境維持穩定充裕的情況下,國內資產價格會遭受境外因素一定的沖擊,但整體表現預計仍將以穩定為主。


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